企业在经过初创后的成长期中，往往迎来各方投资者的“橄榄枝”，而与之相伴的还有橄榄枝背后的“对赌协议”。那么对于成长中的企业，如何识别和应对“对赌协议”，从而中小企业更好、更快、更持续的发展，这也是企业引进投资人时经常遇到的法律问题，本文拟将对赌协议相关问题，包括对赌常见形式、效力以及应对措施等进行归纳和梳理，供大家参考、交流。
一、何为对赌协议
对赌，就是投资人与目标公司（原股东）在达成投资协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利。
由于形式上是双方以某种结果是否出现作为一方向另一方支付对价的条件，与“赌”有一定的相似性，因此通常称之为“对赌”。实践中，投资人与目标公司（原股东）会在投资中签署专门的对赌协议或在投资协议中引入对赌条款。
二、对赌方式
1.利润对赌
最常见的对赌形式。因为投资利润是投资人最看重的，以“净利润”作为对赌标的，通过设置强制或限制分红条款，旨在通过约定目标公司每个年度进行利润分配的最低指标或限制目标公司在一定时期内进行利润分配以保障投资人的投资利益。
2.要求大股东承诺回购股权
目标公司在约定期间若违反约定相关内容，投资方要求目标公司回购股份。投资人与公司大股东约定在目标公司业绩不达标时，投资人有权要求公司大股东回购其持有公司的股权。在上述股份回购中，通常会对回购价格加以约定，且该价格高于投资人当初的认购价。
3.一票否决权
投资人有权不经目标公司内部决策程序（如不经过股东会或董事会决策）直接向目标公司派驻董事或者派驻的董事对目标公司特定决议事项享有一票否决权。
4.目标公司清算中优先受偿权
如目标公司经营困难，进入清算程序的，投资人优先于公司其他股东获得清算资产，如清算资产不足以补足投资人投入成本的，大股东承诺予以补偿。
5.优先转让权
目标公司原股东特别是控股股东向第三方转让其股权时，私募有权以同等条件优先向该第三方转让其全部或部分股权。
6.强制一致转让权
投资人在其卖出其持有目标公司的股权时，要求原控股股东一同卖出其全部股权，共同退出目标公司，实质是将目标公司控制权进行转移。
7.反稀释条款
限制目标公司未来股票发行融资的价格，旨在防止目标公司低价发行股票以致摊薄投资人的所有者权益。
8.管理层对赌
在公司某一对赌目标达不到时由投资方获得被投公司的多数席位，增加其对公司经营管理的控制权，如派董事、经理、财务负责人等。
9.预期利益自动适用权
目标公司未来再融资时，如果新投资方与目标公司约定了优于本次发行的条款，则相关条款自动适用于本次发行投资人。
三、司法规定及实践
（一）全国中小企业股份转让系统对新三板挂牌中对赌协议效力的规定
2016年8月8日，全国中小企业股份转让系统发布《挂牌公司股票发行常见问题解答(三)—募集资金管理、认购协议中特殊条款、特殊类型挂牌公司融资》通知，该通知第二条中对新三板企业认购协议中特殊条款进行了限制性规定，其实质是股转系统就新三板挂牌企业对赌条款的限制规定，具体如下：
问：挂牌公司股票发行认购协议中签订的业绩承诺及补偿、股份回购、反稀释等特殊条款（以下简称“特殊条款”）应当符合哪些监管要求？
答：挂牌公司股票发行认购协议中存在特殊条款的，应当满足以下监管要求：
1.认购协议应当经过挂牌公司董事会与股东大会审议通过。
2.认购协议不存在以下情形：
（1）挂牌公司作为特殊条款的义务承担主体。
（2）限制挂牌公司未来股票发行融资的价格。
（3）强制要求挂牌公司进行权益分派，或不能进行权益分派。
（4）挂牌公司未来再融资时，如果新投资方与挂牌公司约定了优于本次发行的条款，则相关条款自动适用于本次发行认购方。
（5）发行认购方有权不经挂牌公司内部决策程序直接向挂牌公司派驻董事或者派驻的董事对挂牌公司经营决策享有一票否决权。
（6）不符合相关法律法规规定的优先清算权条款。
（7）其他损害挂牌公司或者挂牌公司股东合法权益的特殊条款。
（二）最高人民法院司法判决中有关“对赌协议”的观点
根据最高人民法院就苏州工业园区海富投资有限公司、甘肃世恒有色资源再利用有限公司、实际控制人陆波及陆波控制的香港迪亚有限公司间投资协议纠纷案件出具的判决书（《民事判决书》（2012）民提字第11号）的裁判观点，最高人民法院认为，投资人与公司间的关于利润的赔偿条款因损害了公司和公司债权人利益，系无效条款。投资人与公司股东之间对赌条款并未损害公司的及债权人利益，因而是有效的。
四、律师建议
此外，笔者从公司投融资法律服务的经验角度，建议成长期的企业在融资中，签订投资协议时尽量不要设定对赌条款。这是因为，如果投资人倾向于和企业控股股东对赌时，则在设定对赌条款时，企业应充分评估投资人的投资目标，如以是战略投资为出发点，最终旨在控制企业，那么对赌协议将使企业面临实际控制权变更的经营风险；如果投资人系私募股权投资机构，企业更应聘请专业公司投融资律师进行对赌条款的全面论证，评估其对企业未来利润分配和长远经营的利弊，从容应对投资者的对赌协议。
